■ 文 | 鸿评论
6月10日，中共中央办公厅、国务院办公厅联合发布《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》。文件强调加强财政、货币、投资等政策协同配合，提出“允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金”，突破了此前专项债只能做配套资金的使用范围限制，同时“积极鼓励金融机构提供配套融资支持"。
《通知》出乎市场预期的是，部分重大项目专项债可作为项目资本金。此举减少了原有资金的占用，有利于项目快速启动、推进。国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目将成为最大受益对象。
当然，为了有效控制杠杆率及风险，《通知》虽然允许将部分专项债券资金作为一定比例的项目资本金，但是也特别强调，不得超越项目收益实际水平过度融资。
而且虽然鼓励金融机构提供融资支持，但也明确只有在收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入（包括交通票款收入等），且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大公益性项目，才可以向金融机构市场化融资。
可以看出，尽管就防范风险采取了相关措施，但“宽松”与“刺激”的意图非常明显。数据显示，新增专项债目前还剩余1.3万亿额度，考虑到指定基建方向专项债占比约在15%-30%左右，所以可用于基建部分的专项债约为2000亿至4000亿。且由于只有符合要求的重大项目才可作为资本金，如果其中一半归属重大项目，则可增加资本金约1000至2000亿。有分析指出，如按4-7倍的杠杆率计算，乐观估算最终或可撬动新增基建投资0.4万亿至1.4万亿元。
另外值得注意的是，同在6月10日，央行对锦州银行等中小银行发行CRMW（民营企业债券融资支持工具）提供增信，首次以CRMW支持银行发行同业存单，加大了对中小银行流动性的支持力度。
如此强的刺激政策，一方面是为了纠正前两年“去杠杆”和地方债高压监管造成的基建投资断崖式下跌，使得基建节奏不要大起大落。另一方面则是为了对冲外部风险因素。
面对中美贸易争端，我们的目标始终是要尽早结束中美贸易争端，使两国关系重回互惠互利轨道。
但是，美国内部有一部分利益集团并不能因中美友好而受益，反倒希望能从两国互相报复的局面中谋利，他们虽然未必能在美国内部利益集团之间的博弈中一直占上风，但时不时搞出一些风波引发两国关系紧张却是完全可能的。
为了最大限度地降低这种风险的影响，我们有必要未虑胜、先虑败，未雨绸缪。在外部环境不利于经贸发展的背景下，通过加大财政货币政策支出，逆周期调节经济运行，做大作深国内市场，降低中国对外贸（尤其是对美出口）的依赖度，使中国面对贸易战威胁时能不为外界负面因素所动，先立于不败之地，再应对特朗普贸易战讹诈时就能更有底气，有实力有信心去争取更好的谈判结果。
如此一来，即便美国内部有利益集团想要影响白宫的外交政策，但面对一个无懈可击的对手，制裁必然是弊大于利，结果只能是搬起石头砸自己的脚。这种情况下，即便是特朗普，也无法违逆国内绝大多数利益团体的意志，对发动贸易战之类的手段必须要掂量掂量。
当然，中国要做大作深国内市场也面临很多制约，最大的不确定性是居民消费能力能否持续提升，以及房地产市场能否平稳落地。
一方面国内市场要做大作深，居民消费能力的稳步提升是先决条件，但限于近20年来土地财政模式的影响，广大居民普遍处于不敢消费或无能力消费的状态。
另一方面由于政策的惯性问题，地方政府难免陷入路径依赖，不愿也不敢放弃土地财政模式。因此从去年开始，中小城市地方政府频频出台“止跌令”，以行政手段干预房价。
此外，如果债务扩张太过，使得通胀或资产泡沫造成贫富分化加剧，那么刺激经济的作用很可能得不偿失，因为人数最多的普通消费者将进一步丧失消费能力。
综上所述，尽管放松地方债用于基建项目有其合理性与必要性，但我们也要保持警觉，不能把债务刺激当做屡试不爽的万灵药。只有对深层次的经济规律保持敬畏，才有可能平衡好风险与收益，去争取一个尽可能好的结果。
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